【1101台泥】2021年台泥展望

Q： 

冰大好，想請問台泥的概況， 台泥有認真轉型其他領域，但是最近市場似乎很平淡， 還有土耳其廠對台泥未來的發展評估， 是否跟之前的看法一樣，是未來破百元的潛力公司，感謝～

A：
2019年10月的時候我曾推薦台泥，今天台泥收盤價已經來到48.65元，2019年10月當時的價格大約是39元上下，但還原權息約在33元左右，意思就是大約兩年時間獲利15元左右，實際上並不多，當時還沒有全球疫情，所以我們沒有把疫情的評估算進去。

我們先看台泥2020年開始的損益表，一般公司我通常喜歡看他的營業成本，台泥營業成本的變動在180億元以上的狀況多，營業費用大多在13億元，2020年以Q2和Q3來看都有90億元，Q4也有80億元，Q1則是47億元。

所以大致上結構上Q1 45億元上下、 Q2/Q3 90億元上下、Q4 80億元上下，這是疫情的結構。

以2020年疫情這年來說，全年營業利益，313億元，沒有輸給2019年疫情前的301億元，且從2014年五年多來2020年還是最佳表現。

但到了2021年目前Q3為止，全年營業利益是151億元，去年2020年累積到Q3是233億元，顯見台泥2021年的表現是整整衰退了82億元以上，2021年並不是台泥的好年份。




業外損益部分，2021年到Q3為止有42億元比起35億元更多，但7億元的業外增加，無法彌補高達80多億元本業的缺口，稅後EPS台泥僅剩下2.4元左右。

台泥法說會11月15日昨天剛落幕，對台泥大家都知道目前投資NHOA的儲能業務與電動車有關，是未來重要的充電樁項目，2030年台泥自己預估南歐可以拿到15%市佔率，約8年可以擴張15倍，預估2025年有1.5萬個充電樁銷售額，2025年儲能系統達到2GWH，與西澳電力公司合作儲能案場 200Mhw明年底營運，在台灣則有宜蘭蘇澳廠及花蓮和平廠打造全台最大的儲能系統發電區，但從經營目標看不出實際能帶來的營收與商業模式的狀況要看後續法說會建置完成帶來的營收。

雙控政策

很多人可能還沒感覺到，全球碳中和與碳權議題，這個我們之前在深度文都已經深入探討過了，中國大陸今年以來也深受缺電與燃料成本大增的狀況，台泥9月開始，總經理李鐘培也說中國大陸實施能耗雙控政策導致台泥出貨減少，燃料成本也導致成本增加。

也就是說能源帶來供給減少，成本增加兩頭燒的壓力，但11月開始煤炭價格下跌到人民幣1250元，第四季毛利會恢復，另外中國大陸打房力度前所未見，整個房地產市場價格已經崩盤且中國政府強力管控房地產價格與要求建商必須降低負債，導致恆大危機，都使得中國大陸房地產擴張可能已經大幅降低，這會使得台泥如果中國大陸沒有基礎建設的水泥需求，必然受到影響，但也因為雙控政策，導致水泥供給減少，兩個利多利空互相抵銷，我個人認為台泥Q4狀況因為10月不佳，11月與12月維持毛利率也不可能有去年Q4營業利益80億元的水準，約在55億元就不錯了。

海外市場

2018年併購土耳其水泥公司，水泥市場價格上漲70%是重要的獲利來源，另外葡萄牙有累積碳權，碳權是可以做交易的，葡萄牙市場也維持不錯的獲利。

台泥主軸

董事長張安平所說的三個主軸是水泥、能源、廢棄物處理，之前說過水泥處理高溫可以連帶處理廢棄物，能源收購我推測是為了水泥未來高能耗培養碳權，可能多數人不懂，現在高耗能產業未來都要給高額的環保排碳費，如果你做了電動車等乾淨能源的儲能可以累積碳權，兩者可以抵銷避免能耗帶來的成本，這是一種保險的概念，顯見台泥已經有碳權觀念，也在企業本身實現碳中和。

台泥股價

客觀的說，因為中國大陸強力打房政策，與雙控政策，台泥短期中國大陸發展必然受阻，這要看電力問題何時解決？全球電力不足以及過度仰賴天然氣導致歐洲電價暴漲的議題我們在深度文也討論過，前幾週格拉斯哥氣候峰會，法國、波蘭等8個國家呼籲歐委會承認核能是「可持續發展」的能源，法國本身是核能大國，擁有70%以上發電均由核能發電。

從財務角度看，核能發電是一筆非常划算的投資，前期投入的成本雖然巨大，但依照目前碳權結構，核能探排放量低，法國更是直接說2050年碳中和目標就是要仰賴核能，甚至直接說核能是一種綠能，好幾年前我們就說過比爾蓋茲進入核能領域非常久，全球希望以核能代替煤炭的聲音不斷，因為比起空氣污染，大家更能接受乾淨空氣的核能，核廢料至少在核能技術持續進步下，可以減少半衰期與核廢料是可持續使用的，所以天然氣降低，完全取消煤炭發電，改採核能發電是未來歐盟與美國的主要趨勢，但歐盟也不是沒有反核電聯盟，德國、奧地利、盧森堡、葡萄牙與丹麥就反對核電納入綠能，從票數來看歐盟多數國家都是支持核能，法國德國兩派可能還有得吵。

而與台泥較為相關的中國大陸，核能代替燃煤打擊空氣污染的決心驚人，2060碳中和就直接希望15年內蓋150座核能廠，預計投入4400億美元，如果完成當前51座中國大陸的核電機組加上蓋好的將超過200座核能廠，一舉超越美國成為世界最大核能國。

從碳中和目標來看，核能是一個不得不的選擇，一方面打擊污染，帶來氫相關燃料又達成碳中和，過程中最麻煩的核廢料問題，非常驚人的啟明星3號，是以鉛鉍零功率反應，鉍產量有90%都來自於中國大陸，而啟明星2號採用鉛基核反應堆零功率裝置，這是世界首例將核廢料變成可用核燃料，裂變鈾238和釷直接回收核廢料變成核燃料，一旦啟明星3號與2號相關技術完成，中國大陸可望成為世界真正達成無核廢料又可達成碳中和的能源大國，但中間要解決的技術問題不是這麼簡單，啟明星2號要實際進入商轉可能還有不少路要走。

但有核廢料的核電廠，現今技術仍然可以有效減少半衰期與體積，並提高發電效率，這可能會給中國大陸未來十年帶來能源領先的發展，這對台泥是相對有利的，但能耗大的水泥行業，如何在中國實現碳中和可能也是台泥重要問題，就短期兩三年內我還看不到台泥有大幅發展的機會，長期而言則看碳中和與如何擴展中國大陸以外海外市場是重要關鍵。